PL-STOPY: Según las expectativas, el Consejo de Política Monetaria no cambió las tasas de interés. La tasa de referencia sigue siendo 3,75%. El comunicado tras la reunión del Consejo no cambió significativamente, salvo por el ajuste a los datos que surgieron en el último mes. El RPP sostiene que las futuras decisiones dependerán de la información que llegue sobre las perspectivas de inflación y factores como la política fiscal, las regulaciones de precios de combustibles, el nivel de actividad económica en la economía polaca y la dinámica salarial. En nuestra opinión, el RPP no cambiará las tasas de interés este año.
DE-DANE: La Oficina Federal de Estadística informó en su comunicado que los pedidos en la industria alemana aumentaron en marzo un 5% intermensual, significativamente por encima del consenso que suponía un aumento del 1% intermensual. Los datos deben evaluarse como buenos – no fue impulsado por ningún sector individual, la dirección de ventas o pedidos grandes individuales. En los resultados de marzo de la industria alemana probablemente haya mucha producción en reserva debido a las preocupaciones por la falta de componentes y materias primas tras el estallido de la guerra en el Golfo Pérsico. También vale la pena notar que vimos una sorpresa similar en los datos publicados previamente de la industria polaca.
EZ-DANE: Los datos finales de S&P Global confirmaron una mejora significativa en el ánimo de las empresas de servicios en la zona euro. El índice PMI de servicios cayó de 50,2 puntos en marzo a 47,6 puntos en abril. Se estimó preliminarmente que cayó a 47,4 puntos. Ayer también se publicaron datos de inflación PPI en marzo – los precios de los productores aumentaron un 3,4% intermensual y 2,1% interanual. El aumento de precios se debió principalmente al salto de precios de energía (+11,1% intermensual). También aumentaron los bienes intermedios y los bienes de consumo no duraderos (0,7 y 0,3% intermensual).
US-DANE: Según ADP, el mercado laboral estadounidense continuó en abril con un buen ritmo – en el sector privado se esperaban 109 mil nuevos empleos, frente a +61 mil el mes anterior. Los datos de ADP no fueron muy útiles para pronosticar las estadísticas oficiales de empleo en EE. UU.
¿Cómo afectará el shock petrolero a la inflación en Polonia?
Durante los últimos dos meses, hemos tratado las tensiones alrededor del Golfo Pérsico como un shock de oferta serio pero transitorio con consecuencias limitadas para las previsiones de inflación. Hoy es cada vez más difícil mantener esa narrativa.
El conflicto se prolonga, las perspectivas de acuerdo siguen siendo frágiles, los flujos de materias primas a través del estrecho de Ormuz siguen limitados, y los precios del petróleo se han estabilizado claramente por encima de los niveles previos a la escalada.
En la práctica, esto significa una cosa: el escenario de “crisis de combustible” deja de ser un riesgo a corto plazo y comienza a ser un escenario base. Si la escasez de combustible persiste más tiempo, las consecuencias económicas negativas aumentarán gradualmente, dejando al mundo con una inflación claramente más alta y un crecimiento económico más bajo.
Desde finales de febrero, el precio de mercado del petróleo Brent aumentó rápidamente de ~68 USD a un promedio de 100 USD por barril, manteniéndose – con mucha volatilidad – cerca de ese nivel durante el segundo mes.
Es un movimiento de 45–50 %, sí comparable a 2 veces menor que los mayores crisis en la historia moderna, pero aún claramente destacado entre la multitud. Cambios de precios del petróleo de este tipo prácticamente siempre se traducen en un impulso inflacionario claro. La pregunta es entonces no “si”, sino “qué tan fuerte” y “cómo se distribuye en el tiempo” el efecto actual.
Inflación CPI en EE. UU vs. aumento de precios de petróleo del mercado (% interanual)
Fuente: Macrobond, Pekao Analizy
Primero las categorías sensibles al combustible, luego el resto
¿Cómo funciona el mecanismo de transmisión de tal shock petrolero a la inflación?
- el mayor impacto 1-2 meses después del shock: combustibles
Las categorías que reaccionan más rápido y con mayor intensidad son las directamente vinculadas a los precios del petróleo – primero, sin sorpresa, los precios en las estaciones de servicio. El efecto es casi inmediato y muy fuerte.
Ya lo vimos en los datos inflacionarios de marzo, cuando el GUS reportó un aumento de precios de combustibles de más del 15 % respecto al mes anterior. Con una participación de combustibles del 5,5 % en la canasta inflacionaria, esto se tradujo en una contribución directa a la inflación de 0,8 puntos porcentuales.
El programa CPN redujo parcialmente la presión sobre los precios minoristas de combustibles, pero – en primer lugar – debido a efectos de calendario no se reflejó completamente en los datos del GUS (como comentamos después de los datos inflacionarios de marzo y abril), y en segundo lugar, la exención visible para el consumidor no significa ahorros equivalentes para las empresas.
Los gastos en combustible incluidos en los costos de ingresos y la posibilidad de deducir parcialmente el IVA hacen que las empresas aprovechen esta reducción solo en una medida limitada.
- 2-4 meses: transporte y energía
El segundo en la lista son las industrias también fuertemente dependientes de los costos de combustible, como los servicios de transporte o el turismo organizado. El combustible representa una parte significativa de los costos operativos, los márgenes son relativamente bajos y la competencia limita la capacidad de absorción prolongada del shock.
El siguiente paso son los medios de energía para los hogares (electricidad, gas, calor). Aquí el mecanismo de transmisión es más complejo, ya que los precios siguen regulados y además existen mecanismos de suavizado (por ejemplo, contratos a largo plazo).
El conflicto en el Golfo Pérsico también influyó en el aumento de precios del gas, para el cual la nueva tarifa para los hogares entrará en vigor a partir de julio – estamos esperando la decisión de la URE. Mientras tanto, ya se observan aumentos de precios de cilindros de gas o leña (entre otros, carbón).
- 4-7 meses: alimentos y bienes de consumo
Solo en la siguiente etapa el shock comienza a filtrarse a los precios de los alimentos y otros bienes de consumo. Aquí el impacto es claramente menor, pero más distribuido en el tiempo. Las empresas gradualmente trasladan al consumidor los mayores costos de energía, logística, transporte, pero también de materias primas derivadas – estos son los llamados efectos de la segunda ronda. Al mismo tiempo, algunas empresas intentan amortizar el aumento de costos reduciendo los márgenes, lo que limita la escala de la transición inmediata a precios minoristas.
En el caso de los alimentos, el canal principal de impacto potencial sigue siendo el precio de los fertilizantes, que – a través de la fuerte dependencia de los precios del gas y del petróleo – pueden aumentar los costos de producción agrícola con retraso.
La mayoría de los servicios reacciona más lentamente y con menor intensidad. En su caso, el impacto del shock petrolero permanece limitado, ya que una parte mucho más importante de los costos son los costos laborales. La excepción en este grupo son los servicios gastronómicos y turísticos, donde los mayores precios de alimentos y transporte se traducen relativamente rápido en precios finales. Aun así, incluso en estas categorías, la escala de la reacción sigue siendo claramente menor que en el caso de los bienes.
Según nuestros análisis, el pico del impacto del actual shock petrolero sobre la inflación aparecerá aproximadamente 5-6 meses después de su inicio. Suponiendo marzo como el comienzo del actual shock y suponiendo que se mantenga su estructura y escala actuales (precio del petróleo ~ $100 / barril, gas natural 50 EUR / MWh), el mayor impacto en la inflación al consumidor se espera a finales del tercer y cuarto trimestre.
Para finales de 2026 el actual crisis petrolera podría elevar la inflación en ~ 2 puntos porcentuales. Lo importante es que la inflación subyacente reaccionará principalmente a través del canal de bienes, y no de servicios – lo que, junto con la actual debilitada condición de los trabajadores en el mercado laboral, reduce el riesgo de que la alta inflación se consolide a largo plazo.
Contribución estimada de las categorías inflacionarias al aumento de la inflación en respuesta al actual crisis petrolera (puntos porcentuales)
Fuente: GUS, Pekao Analizy
La descomposición del impacto en el CPI muestra que para finales de 2026 ~ 60 % del efecto total (≈ 1,2 puntos porcentuales) provendrá del canal directo de precios más altos de combustibles, transporte y medios de energía.
Los 40 % restantes (≈ 0,8 puntos porcentuales) son efectos de la segunda ronda, que veremos en precios más altos de alimentos, otros bienes de consumo y, en menor medida, en servicios.
Contribución estimada al aumento de la inflación en respuesta al actual crisis petrolera – efecto directo vs. efectos de la segunda ronda (puntos porcentuales)
Fuente: GUS, Pekao Analizy
Implicaciones para las previsiones y la política monetaria
En vista de los resultados anteriores, vemos la necesidad de revisar nuestra trayectoria inflacionaria al alza. El shock petrolero aumentará gradualmente la inflación CPI en los próximos trimestres, con la culminación del efecto a finales del tercer y cuarto trimestre. Suponemos que a finales de 2026 la inflación se acercará al 4 % interanual, alcanzando un pico local.
Por supuesto, este escenario asume que el actual crisis petrolera se mantenga en una forma similar a la observada actualmente. El nivel del 4 % de inflación parece hoy la frontera que separa dos escenarios: por debajo de ese nivel permanecen las previsiones que suponen un rápido cese del conflicto y la ausencia de efectos significativos de la segunda ronda.
Desde la perspectiva de la política monetaria, esto significa el dilema clásico: si reaccionar ante el aumento evidente de la inflación o tratarla como un impulso de costos mayormente transitorio. Al mismo tiempo, el carácter del actual shock sigue siendo relativamente “estrecho” – centrado en los sectores de alta demanda energética y solo parcialmente penetrante en la inflación amplia.
Lo clave para el desarrollo futuro será entonces si los altos precios del petróleo se mantienen lo suficientemente largo para que el impulso inflacionario se consolide, aumente las expectativas inflacionarias de los consumidores y se extienda a otros segmentos de la economía. En tal entorno, el RPP seguirá siendo cauteloso en modo “esperar y ver”, manteniendo las tasas de interés sin cambios durante todo 2026.
Contribución prevista de las categorías inflacionarias al aumento de la inflación al final de 2026 (% interanual, puntos porcentuales)
Fuente: GUS, Pekao Analizy
Ayer los mercados financieros volvieron a creer en la rápida apertura del estrecho de Ormuz. La asunción optimista se dio por los informes de Axios de que tanto los estadounidenses como Irán están cerca de firmar un memorándum unilateral, bajo el cual el estrecho se volverá a abrir.
Estas noticias llevaron los precios del petróleo a un nivel transitorio por debajo de 100 USD por barril Brent, el EUR/USD se acercó a 1,18 y los rendimientos de los bonos en los principales mercados cayeron claramente, alrededor de 8 puntos básicos en toda la curva de rendimiento. Los índices bursátiles, como se esperaba, registraron fuertes aumentos (1,5 % en el caso del S&P 500).
Esta no es la primera erupción de optimismo en los mercados en las últimas semanas y la historia hasta ahora siempre terminó de la misma manera – la información positiva no tuvo continuidad y el optimismo se evaporó. Así será probablemente también en los próximos días.
Las relaciones entre Irán y EE. UU. ya se han deteriorado: los estadounidenses dispararon un buque iraní y las autoridades iraníes afirmaron que el memorándum mencionado por Axios es un intento de forzar la rendición.
En tal situación, es difícil para nosotros dividir el optimismo de los mercados. Creemos que los precios del petróleo en los próximos días subirán, al igual que los rendimientos de los bonos del Tesoro. También nos espera un nuevo fortalecimiento del dólar.
EUR/PLN se redujo a 4,23 y USD/PLN a 3,60
Los ánimos positivos en los mercados globales se tradujeron en una buena disposición de los inversores en Polonia.
El zloty se fortaleció claramente y los rendimientos de los POLGBs cayeron – casi la misma cantidad que los valores análogos en los principales mercados.
EUR/PLN se redujo de 4,245 a un poco más de 4,23 y USD/PLN de 3,63 a 3,60.
El desarrollo de la reunión del RPP fue acorde a las expectativas y fue ignorado por el mercado nacional.
No esperamos que el optimismo de los mercados se mantenga.
Creemos que el zloty volverá a debilitarse en los próximos días y los rendimientos de los bonos subirán.
No obstante, no lo suficiente como para romper los rangos de fluctuación actuales.
