Existen, al menos, dos lecturas de lo que significa la nueva estrategia de política monetaria del Banco Central Europeo (BCE). La primera, la más evidente, es que Fráncfort, al revisar su tradicional objetivo de mantener la inflación por debajo, pero cerca, del 2% (adoptada en 2003), se muestra menos exigente con la evolución de los precios. Ahora, como se sabe, será del 2% a medio plazo, lo que significa que en el futuro no entrará en modo pánico (como sucedió durante la anterior crisis en la era Trichet) cuando el IPC de la eurozona sea superior a esa tasa.
La segunda lectura es más compleja, y tiene que ver con el papel último de los bancos centrales, que se han visto obligados a adaptarse a los cambios en la economía global a través de innovadores instrumentos de intervención con el objetivo de lograr la estabilidad de precios y garantizar la liquidez, sus dos mandatos históricos. O lo que es lo mismo, las viejas herramientas para combatir las crisis (cada vez más cortas en el tiempo) ya no eran suficientes para garantizar el crecimiento, y de ahí el cambio de rumbo.
Es verdad que tanto la Reserva Federal como el Banco de Inglaterra siempre han tenido un ojo puesto en el empleo y en el PIB a la hora de diseñar su política monetaria, como se vió en la anterior crisis, pero ahora lo harán de forma más contundente. O más descarada, como se prefiera, incluso monetizando los déficits públicos (Reino Unido ya lo hizo en la anterior crisis).
Esto es así porque tampoco la inflación -que sigue siendo un fenómeno monetario, aunque cada vez menos- es ya lo que era. Ya es una evidencia el aplanamiento de la curva de Phillips, lo que significa que ha variado la relación entre empleo e inflación como consecuencia de la menor sensibilidad de los precios a la holgura de la economía (léase subempleo). Hay más paro de lo que dicen las estadísticas por la extensión del trabajo precario, que no solo es un problema español. En el mismo sentido, también ya es una evidencia el descenso del tipo de interés natural como consecuencia de los cambios estructurales que sufren las economías avanzadas. En particular, a causa del envejecimiento de la población y de los escasos avances en productividad pese a la revolución tecnológica. Es decir, hay causas ‘técnicas’ que explican los cambios que se han producido en los últimos meses en las distintas estrategias de política monetaria.
La gran novedad, sin embargo, es que lo que siempre ha estado claro en la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra no lo ha sido históricamente en Europa. Como se sabe, el BCE, cuando nació la unión monetaria, fue creado a imagen y semejanza del Bundesbank. Esto significaba, ni más ni menos, que su único mandato era luchar contra la inflación. Nada de fijarse en el empleo o en la productividad. En su diseño, de hecho, no entraba la posibilidad de que el BCE pudiera comprar deuda pública o privada o que interviniera de forma discrecional en los mercados. Pero la realidad es como es y, forzando la literalidad de la legislación europea, por fin ha entendido que no se debe atar de pies y manos al banco central cuando vienen mal dadas.
Esto es, precisamente, lo más relevante de la nueva estrategia de la política monetaria del BCE, que pasa de ser un jugador pasivo (solo actuaba en función de la evolución de los precios) a convertirse en un player cada vez más activo en aras de lograr determinados objetivos de política económica, como el empleo. No solo cuando hay crisis galopantes sino también poniendo la política monetaria al servicio del crecimiento dándole mayor flexibilidad al objetivo de precios.
La noticia buena es que el BCE, así, se adaptará mejor a la realidad de cada momento, pero el riesgo está en que su credibilidad puede estar en juego si las cosas no salen como se pretende y se mete demasiado en la arena de la economía política.
En el futuro, y habida cuenta de que se ha eliminado el automatismo en la política monetaria (subida de tipos cuando el IPC se incrementa por encima del 2%), los gobiernos y la opinión pública tenderán a ser más exigentes a la hora de reclamar su intervención cuando las cosas se tuerzan.
El nuevo marco estratégico de política monetaria, como se sabe, y así se dice de forma explícita, implica que durante determinados periodos que el BCE llama ‘transitorios’ la inflación se sitúe ‘moderadamente’ por encima del objetivo. Y aquí está la duda: ¿que es transitorio?, ¿que es moderado? Son conceptos demasiado laxos y con una enorme carga de subjetividad. Aquí está el riesgo. Entre otras cosas, porque la unión monetaria sigue teniendo problemas de convergencia y los intereses de los países miembros son distintos. ¿O es que una ‘inflación moderada’ es lo mismo para España que para Alemania?
