La exposición a renta variable habitual de Iceberg AM es del 65% del patrimonio, con una liquidez cercana al 10% para poder aprovechar caídas puntuales y aumentar, si fuera necesario, el peso hasta el 75% máximo de nuestra categoría, Renta Variable Mixta Internacional. Las posiciones oscilarán entre los 30 y 40 títulos.
La renta variable es la parte de la cartera que pretende aportar una mayor rentabilidad sobre el capital invertido, también la más volátil. El mercado de acciones juega un papel determinante en la creación de progreso humano, facilitando los proyectos empresariales y poniéndole precio, reuniendo a aquellos que quieren invertir y desinvertir en ellos. Nuestro papel en él es identificar y apoyar a negocios que vayan a aportar valor a la sociedad en los próximos años, para participar de la contrapartida que reciben en forma monetaria, que hace elevar el valor de sus acciones en el tiempo.
El objetivo final es simple, participar de algo que va a valer más en el futuro. El cometido no es otro que seleccionar compañías que puedan estar infravaloradas a 3/5 años vista y monitorizar la confirmación de las expectativas en el tiempo, velando por nuestros ahorros. Lo que suele ser más complejo y marca la diferencia entre gestiones es llegar a buen puerto cumpliendo con la hoja de ruta preestablecida, en el camino hay que lidiar con sucesos que tienen que ver con la parte psicológica (gestión de las emociones), stock picking (elección de empresas) y portfolio management (pesos de las posiciones).
Durante 2021 ha habido algunos cambios relevantes en cuanto a la manera de aproximar la selección de activos. Como se explicó en la Carta del 3r Trimestre, se han eliminado los diferentes compartimentos. Su propósito era dotar al portafolio de un cierto equilibrio, algo que se ha sacrificado a cambio de una mayor libertad y convicción, optimizando el capital disponible para invertir en aquellos negocios en los que entendemos y tenemos convencimiento de su potencial de revalorización de acuerdo a nuestra filosofía de inversión.
En este sentido, en el transcurso del trimestre se ha deshecho la participación en Snowball SICAV, en nuestro haber desde la fundación con un rendimiento acumulado del 94%, a una tasa anual compuesta del 10,3%. A su Presidente, Josep Mussons, le considero un maestro en muchos sentidos y siempre le estaré agradecido por su dedicación y apoyo incondicionales. Con la venta de este activo se completa una estructura diáfana en el apartado de acciones.
La cartera sigue formada, como viene siendo habitual, por una mayoría de compounders. En la medida de lo posible, son negocios con dueños alineados con todos los accionistas, poca deuda, recurrencia en los ingresos, sectores estructuralmente crecientes, directivos con vocación de reinversión de la caja generada, escalabilidad de costes y un gran tamaño del mercado potencial.
Una de las mayores ventajas de invertir en este tipo de compañías es no depender en exceso de la estimación de su valor (margen de seguridad). El paso del tiempo está del lado del accionista gracias a la constante creación de valor, fruto de la reinversión del flujo de caja para crecer vía orgánica (negocio propio) o vía adquisiciones. Otra ventaja es que al limitar las probabilidades de pérdida a medida que avanza el tiempo, no plantea un escenario binario en el que un gran acierto de interpretación de corto plazo es el camino para obtener ganancias.
Está demostrado que a largo plazo, el crecimiento, los márgenes y la cultura empresarial son más decisivos para obtener rentabilidad que la expansión del múltiplo de valoración o el auge del ciclo económico de un sector concreto, un hecho que favorece a estas compañías.
Asimismo, las compounders permiten no repetir una y otra vez el proceso de inversión, a diferencia de otras estrategias, limitando los posibles errores. En definitiva, ser propietarios de estos negocios disminuye las opciones de una pérdida permanente del capital y el coste de oportunidad frente a otros estilos.
También tienen cabida en Iceberg AM otras ideas con mucha asimetría beneficio/riesgo pese a que puedan ser negocios de menor recurrencia y más ciclicidad, es decir, aquellas en las que las posibilidades de pérdida de capital sean bajas y exista una gran opcionalidad para la revalorización. Normalmente, en estos casos, hay algún suceso próximo que provocará la emersión de su valor fundamental. Este tipo de escenarios se suelen denominar event driven o situaciones especiales.
Se puede apreciar que en ambos pretextos de inversión lo fundamental es que en primera instancia se pretenden acotar las probabilidades de perder, en vez de buscar un máximo beneficio a cambio de mayor riesgo. Esta es una característica que considero clave para tener éxito en el camino inversor de largo plazo.
En el aspecto psicológico, se sigue un estilo bastante contrarian, siendo más positivos cuando hay una visión de pesimismo instalada en el mercado y más cautelosos cuando hay mayor euforia. De hecho, históricamente los periodos en los que ha habido alta volatilidad han sido unos de los más provechosos para nosotros. Se intenta huir del ruido de las noticias del día a día, macroeconomía, y modas de inversión… con un carácter pragmático en cuanto a prestar atención a lo verdaderamente importante para la buena gestión del capital a largo plazo. De igual manera, son también importantes el rigor y el escepticismo, mantener la mente abierta a nuevas ideas para realizar cambios o reconocer errores con agilidad. El concepto sentido común creo que engloba todo aquello que perseguimos en la parte emocional de la gestión.
Volviendo a la actualidad, centrándonos en la cartera, conforme han madurado algunas ideas, se han ido encontrando nuevas opciones de mucha calidad. En estos momentos, con estimaciones conservadoras para finales de 2024, el valor fundamental de las 40 empresas participadas sería un 60% superior al precio actual, lo que aportaría al total del patrimonio de la SICAV un potencial del 40% en 3 años (11,9% anualizado).
Nótese que sólo con la parcela de las acciones, el retorno esperado ya es superior al objetivo máximo global del 10% de referencia, algo que dice mucho de las posibilidades actuales. Además de un gran potencial, poseemos empresas robustas y resistentes a crisis que, de nuevo, disminuyen el riesgo en caso de escenarios o imprevistos negativos.
Más del 85% de las participadas podríamos relacionarlas con megatendencias estructurales, siendo las más representadas la digitalización y el e-commerce. La mayoría de estos negocios pertenecen a mercados de nicho en expansión con largos caminos por recorrer. El resto de las posiciones corresponden a sectores variados como la alimentación, ingeniería, hoteles y transporte marítimo.
Insiders: de media, los accionistas de referencia (fundadores, familiares, directivos) poseen más del 20% del total de los títulos, alineando sus intereses económicos con los nuestros a largo plazo. Muchas de las compañías están dirigidas por sus fundadores, personas emprendedoras en las que la motivación para levantarse cada día es mejorar sus empresas
Solvencia: el endeudamiento es muy bajo, con un ratio de deuda neta actual respecto al EBITDA 2024 de tan sólo 0,1 veces
Crecimiento: el incremento anualizado de ingresos previsto es del 15% para los siguientes 3 años, con vientos de cola sectoriales y grandes mercados potenciales a futuro
Calidad: mantienen una estructura de costes en activos muy ligera, que origina altos márgenes sobre beneficios y margen de maniobra en el caso de tener algún contratiempo. Los gastos de capital de mantenimiento (CapEx) son 6 veces más pequeños que la propia caja libre generada (FCF), un nivel nunca visto en los 7 años de vida de Iceberg AM
Valor: el múltiplo pagado ahora por el FCF 2024 sería de unas 11 veces, un retorno del capital por caja libre producida del 9,1%
